事件：

2022 年8 月17 日
，
，，海德鲁官网发布消息称，，计划在9 月底前关闭位于斯洛伐克的Slovalco 铝厂。。。Slovalco 铝厂总产能17.5 万吨
，，此前由于电力和排放额成本高及缺少政府补贴，，，在2022 年2 月已经减产60%，，，，鉴于高电价无改善迹象
，，决定将剩余产能停产。。。。

2022 年8 月中旬
，，，，四川电力紧张局面升级，，
，，为配合当地用电需求，，，当地电解铝企业减产规模快速扩大至39.5 万吨，，，且有部分企业还在继续压减负荷
。。

2022 年8 月16 日，，欧洲******锌冶炼厂之一荷兰Budel 称，
，，，将从9月1 日起关闭，，
，
，何时复产需要“另行通知”，，，
，该厂锌的年产能为31.5 万吨，，
，
，占比全球产能约2.3%。。。

简评

1、、、海外减产量破100 万吨，
，，欧洲在产产能仍面临能源威胁自去年四季度以来，，，欧洲电解铝受电价过高影响，，，开启陆陆续续减产，，，截止8 月中旬，，，累计减产超过100 万吨。。当前剩余运行产能167 万吨，，其中，，约有40 万吨未鉴定电力报价合同
，，，，即这40万吨电解铝产能在居高不下的电力价格下，
，
，仍面临减产威胁。。。。

2
、、、西南电力紧张，，，，减产和推迟投产共振，，，年内原铝产量下调四川省内共有5 家电解铝企业合计建成产能107 万吨，，，，由于中孚二期三段7 万吨尚未投产
，，其他均满负荷运行，，6 月底实际运行产能约100 万吨。。。
。7 月当地有3 家电解铝企业错峰停槽检修，，涉及7 万吨产能，，8 月电力紧张升级，
，，减产规模扩大至近40 万吨，，，未有复产时间表。
。
。
。

广西电力紧张问题同样突出，，，，广投银海9 万吨、、、、百矿田阳42 万吨复产均遭受阻力，
，，预计广投银海无法复产，，，
，百矿田阳******复产力度约20 万吨。
。
。。

综合当前四川减产和复产推迟的情况，，，我们下调将2022 年国内电解铝产量预期从4070 万吨下调至4040 万吨，
，，对应全年过剩量从50 万吨下调至20 万吨，，，即年底结转库存仅为100 万吨。。。
。

3、、、
、供需格局改善
，，，，铝价剑指19500，，
，铝企利润改善随着“保交楼”的纾困政策落地，，，国内今年消费最差的时候已经过去
，，海外减产压低内外比价利于铝材出口，，，叠加供应收缩，，，
，共同推动铝价上行，
，第一目标位看至19500 元/吨，，对应电解铝行业利润有望修复至1500 元/吨
。
。。
。

4、、、全球16%的锌冶炼产能暴露在欧洲能源问题中锌冶炼电耗在4000kwh/吨左右，，虽然低于铝13500kwh/吨的能耗
，，但由于冶炼工艺的差别，，锌冶炼开启与关停成本比铝低
，
，
，锌冶炼厂商产能调节相对容易发生。。。从锌冶炼厂利润看
，，，
，由于实际硫酸价格250 元/吨，，，远低于市场420 美元/吨的报价
，
，，，欧洲冶炼厂已经发生亏损，，，嘉能可
、、新星等冶炼巨头均对市场发出减产警告，，
，这意味着占全球锌冶炼16%的产能暴露在欧洲能源问题中，，，随时可能爆发的减产对供应构成极大的威胁。。。。

海外若发生减产
，，，，结构性短缺问题也会随之凸显。。
。我国精炼锌同锌精矿超40%源自进口，，，海外减产会拉低内外比价导致锌精矿进口出现一定亏损，，，影响锌精矿的进口量，，，，进而削弱我国精炼锌的生产意愿。。。。

5、、、锌精矿产出持续不及预期，
，，，精炼锌产量同比出现收缩锌精矿供应持续不及预期，，，，年初市场普遍预计2022 年锌精矿小幅过剩30 万吨，，，，但从全球15 家大型样本企业的生产情况看，
，，2022Q1
、、Q2 产量同比增长-6.82%
、
、
、-4.34%，，上半年样本产量数据下降14 万吨，
，产量不增反降，，，严重不及预期
。。
。。极端天气
、、、
、矿山事故、
、、、资源枯竭等问题是矿山产出下降的主要原因。
。

精炼锌产量同样不及预期，，国内外产量均出现下滑，
，海外主要是受欧洲能源问题影响，
，
，如上半年嘉能可位于欧洲地区精炼锌产量35.1 万吨，，，
，较去年同期减少4.75 万吨，，，降幅12%
。。。国内锌冶炼厂则由于前期锌价下跌，
，
，盈利水平不佳，，，出现集中检修，，，
，6
、、7 月份产量分别下滑3.8%、、、7.6%。。。。

6、、、、锌库存水平低，，抵抗减产风险能力差
，，锌价冬季易涨难跌LME 锌库存仅剩7.45 万吨，，，，处于历年低位水平
，
，分地区看，，，欧洲地区仅剩25 吨
，，，，而去年同期LME 锌库存有23.97 万吨，，欧洲地区2.13 万吨。。
。鉴于矿端兑现情况差，，冶炼环节暴露在欧洲能源危机下
，，需求在稳基建政策下表现尚可，
，，，而锌库存处于历史低位，，
，多重因素支撑冬季锌价易涨难跌。。

投资策略
：美联储加息进入尾声，
，，国内消费最差的房地产环节随着“保交楼”推进迎来改善，，而供应端能源问题引发铝锌的生产干扰率上升，
，，，预计铝锌价格将保持强势。。铝建议重点关注：神火股份、
、、怡球资源
、、南山铝业、、水电铝标的
；锌重点关注：驰宏锌锗。。

风险提示：

1、、、
、 国内电力紧张问题根本性缓解
，
，，
，减产产能快速复产

2、、、 欧洲能源政策转向
，，，北溪二号开通运营

3、、
、 海外经济衰退，，国内“保交楼”未落实，，
，，消费不及预期

知前沿，，，，问智研。。智研咨询是中国一流产业咨询机构，，，十数年持续深耕产业研究领域，
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转自中信建投证券股份有限公司 研究员
：王介超

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